Lo scontro emerso all’interno della Banca centrale europea tra la posizione italiana, rappresentata dal governatore della Banca d’Italia Fabio Panetta, e quella tradizionalmente più rigorista sostenuta dalla Bundesbank non riguarda soltanto la scelta contingente di aumentare o meno i tassi d’interesse. Dietro il confronto si intravedono due diverse interpretazioni dell’inflazione, del ruolo della politica monetaria e, più in generale, delle priorità economiche dell’Unione europea.

Il punto centrale è stabilire se una nuova accelerazione dei prezzi, provocata principalmente dall’aumento delle quotazioni energetiche e dalle tensioni geopolitiche internazionali, debba essere contrastata attraverso un ulteriore irrigidimento monetario. La questione è tutt’altro che teorica. Nel giugno 2026 la BCE ha rivisto al rialzo le proprie previsioni, stimando per l’area euro un’inflazione media del 3 per cento nel 2026 e del 2,3 per cento nel 2027, principalmente a causa del rincaro dell’energia. L’inflazione complessiva potrebbe raggiungere il 3,4 per cento nella seconda metà del 2026, mentre quella depurata dalle componenti energetiche e alimentari dovrebbe rimanere più contenuta.

Questa distinzione è decisiva. Un’inflazione determinata da una domanda interna eccessiva, da una crescita troppo rapida dei consumi o da un’espansione incontrollata del credito può essere effettivamente contrastata aumentando i tassi: il costo maggiore del denaro riduce gli investimenti, rallenta i consumi e raffredda l’economia. Diverso è il caso di un’inflazione importata, provocata dal petrolio, dal gas o dall’interruzione delle catene internazionali di approvvigionamento. In questa situazione l’aumento dei tassi non produce energia, non riapre le rotte commerciali e non riduce direttamente il prezzo del greggio. Può soltanto comprimere ulteriormente la domanda interna, aggiungendo alla perdita di potere d’acquisto delle famiglie una contrazione degli investimenti e dell’occupazione.

È su questo punto che si concentra la posizione di Panetta. La politica monetaria deve impedire che uno shock energetico temporaneo si trasferisca stabilmente ai salari, ai servizi e alle aspettative d’inflazione, ma non deve reagire automaticamente a ogni aumento dell’indice generale dei prezzi come se fosse il risultato di un’economia surriscaldata. La stessa BCE riconosce che l’attuale aumento dell’inflazione deriva in larga misura dal rincaro dell’energia connesso al conflitto in Medio Oriente e che, nello scenario di base, il ritorno verso il 2 per cento dipende soprattutto dalla futura normalizzazione dei prezzi energetici.

La BCE è stata costruita sul modello della Bundesbank?

L’affermazione secondo cui lo statuto della BCE sarebbe molto simile a quello della Bundesbank è sostanzialmente corretta, purché non venga intesa come una perfetta identità giuridica.

La Bundesbank, fondata nel 1957, fu costruita attorno a due principi fondamentali: l’indipendenza dal potere politico e la priorità della stabilità monetaria. La legislazione tedesca stabiliva già allora che la banca centrale dovesse operare senza ricevere istruzioni dal governo e perseguire la salvaguardia della moneta. La stessa Bundesbank ricorda che indipendenza e stabilità dei prezzi erano iscritte nella sua disciplina fin dalla legge istitutiva del 1957.

Questi principi furono trasferiti nell’architettura europea. L’articolo 2 dello Statuto del Sistema europeo di banche centrali e della BCE stabilisce che l’obiettivo principale dell’Eurosistema è il mantenimento della stabilità dei prezzi. Soltanto “fatto salvo” tale obiettivo, la BCE può sostenere le politiche economiche generali dell’Unione, tra cui la crescita equilibrata, la piena occupazione e il progresso sociale.

Anche l’indipendenza istituzionale, personale, funzionale e finanziaria della BCE riprende chiaramente l’esperienza tedesca. I governi nazionali e le istituzioni europee non possono impartire istruzioni alla BCE o alle banche centrali nazionali nell’esercizio delle funzioni monetarie. Inoltre, il divieto di finanziamento monetario dei disavanzi pubblici risponde alla medesima esigenza di sottrarre la creazione monetaria alle necessità immediate dei governi. L’influenza del modello Bundesbank sulla costruzione della BCE è quindi storicamente e giuridicamente evidente.

Esiste tuttavia una differenza importante. La vecchia Bundesbank operava per una sola economia nazionale e per una moneta, il marco, inserita in un sistema produttivo relativamente omogeneo. La BCE deve invece governare una moneta comune utilizzata da economie profondamente diverse per struttura industriale, debito pubblico, produttività, mercato del credito e andamento demografico. Una politica monetaria adatta alla Germania può quindi risultare troppo restrittiva per l’Italia o per altri Paesi, mentre una politica appropriata alle economie più deboli può essere giudicata eccessivamente permissiva dai Paesi del Nord.

Inoltre, la Bundesbank di oggi non è più una banca centrale pienamente sovrana nella determinazione dei tassi. È parte integrante dell’Eurosistema, partecipa alle decisioni attraverso il proprio presidente nel Consiglio direttivo della BCE e attua in Germania la politica monetaria comune. La sua legge attuale stabilisce infatti che essa partecipi all’esecuzione dei compiti del Sistema europeo di banche centrali con l’obiettivo primario del mantenimento della stabilità dei prezzi.

Si può dunque affermare che la BCE sia stata costruita secondo un’impostazione largamente ispirata alla Bundesbank, ma che quella stessa impostazione sia stata successivamente applicata a un’area monetaria molto più complessa e disomogenea della Germania pre-euro.

Il paradosso tedesco

La naturale avversione tedesca all’inflazione ha solide radici storiche. Il ricordo dell’iperinflazione della Repubblica di Weimar, la distruzione del risparmio monetario e, successivamente, il successo del marco come simbolo della ricostruzione economica hanno contribuito a consolidare nella società tedesca una particolare sensibilità verso la stabilità dei prezzi. La Bundesbank considera ancora oggi una moneta stabile un bene pubblico essenziale per proteggere i risparmi, favorire la crescita e preservare la fiducia nel sistema economico.

Tuttavia, proprio questa avversione può produrre un paradosso. L’inflazione energetica danneggia la Germania più di altre economie europee perché il suo sistema produttivo conserva una forte componente industriale ed è particolarmente esposto ai costi dell’energia, alle esportazioni e alle catene globali del valore. La dipendenza precedente dal gas russo ha amplificato gli effetti dello shock successivo all’invasione dell’Ucraina, i cui effetti continuano a pesare soprattutto sui comparti ad alta intensità energetica.

L’aumento del petrolio e del gas colpisce direttamente la chimica, la metallurgia, la produzione di vetro, carta, fertilizzanti, componentistica e numerosi segmenti dell’industria automobilistica. Aumentano i costi di produzione, si riducono i margini e peggiora la competitività delle esportazioni tedesche rispetto ai concorrenti che dispongono di energia meno costosa.

Ma se allo shock energetico si risponde con tassi ancora più elevati, l’economia tedesca subisce un secondo colpo. Il primo deriva dai maggiori costi delle materie prime; il secondo dal maggiore costo del capitale. Le imprese rinviano gli investimenti, l’edilizia si indebolisce, l’acquisto di beni durevoli rallenta e le aziende già impegnate nella transizione energetica e digitale devono finanziarsi a condizioni meno favorevoli.

Il rischio è pertanto quello di una doppia restrizione: una prima restrizione reale, causata dalla perdita di reddito nazionale connessa all’importazione di energia più cara, e una seconda restrizione monetaria, determinata dalla reazione della banca centrale.

Per la Germania questo rischio è particolarmente serio perché la sua crescita potenziale si è già fortemente ridotta. Nelle previsioni di giugno 2026, la Bundesbank ha stimato una crescita reale corretta per il calendario di appena lo 0,5 per cento nell’anno, mentre l’aumento del prodotto potenziale sarebbe limitato allo 0,3-0,4 per cento annuo. Tra i principali ostacoli vengono indicati l’invecchiamento demografico, la carenza di lavoratori qualificati, gli elevati oneri non salariali e altre rigidità strutturali.

La stessa Bundesbank riconosce che il nuovo shock energetico alimenta contemporaneamente l’inflazione e rallenta la ripresa tedesca. Ci troviamo quindi davanti a una configurazione prossima alla stagflazione: prezzi più elevati accompagnati da una crescita debole.

In una simile situazione, aumentare i tassi può diventare particolarmente costoso. L’inasprimento monetario può essere giustificato qualora l’aumento dell’energia provochi una spirale salari-prezzi, allarghi in modo persistente l’inflazione ai servizi o disancori le aspettative di lungo periodo. Ma le aspettative rilevate dalla BCE per il 2030 sono rimaste attorno al 2 per cento: ciò suggerisce che, almeno finora, gli operatori non considerino l’attuale shock necessariamente destinato a trasformarsi in inflazione permanente.

La prudenza invocata dall’Italia non equivale quindi a tollerare l’inflazione. Significa distinguere tra la variazione temporanea dei prezzi relativi e una vera dinamica inflazionistica autosostenuta. Quando il petrolio diventa più caro, l’Europa nel suo complesso si impoverisce, perché deve trasferire una quota maggiore del proprio reddito ai Paesi produttori. La banca centrale non può cancellare questa perdita reale. Può però decidere se accompagnarla con una recessione più o meno profonda.

Due visioni dell’Europa

Dietro il confronto tra Italia e Germania emergono due diverse funzioni di reazione della politica monetaria.

La posizione rigorista teme soprattutto il rischio che la BCE perda credibilità. Secondo questa impostazione, anche un’inflazione originata dall’energia deve essere contrastata con fermezza qualora possa modificare le aspettative di famiglie, imprese e lavoratori. Una reazione tardiva obbligherebbe in seguito la banca centrale ad aumentare i tassi in misura ancora maggiore.

La posizione più prudente teme invece che la BCE commetta l’errore opposto: combattere con strumenti monetari uno shock che nasce al di fuori dell’economia europea, sacrificando crescita e occupazione senza ottenere una riduzione proporzionata dell’inflazione.

Entrambi i rischi esistono. Sarebbe scorretto negare che un aumento prolungato dell’energia possa propagarsi al resto dei prezzi. Ma sarebbe altrettanto scorretto presumere che ogni superamento del 2 per cento debba provocare automaticamente un rialzo dei tassi.

Il vero problema della BCE consiste nel valutare la persistenza dello shock, l’andamento dei salari, dei margini di profitto, del credito, delle aspettative e dell’inflazione di fondo. La politica monetaria dovrebbe reagire non al prezzo del petrolio in quanto tale, ma al rischio che quel prezzo avvii un processo inflazionistico permanente.

Ed è proprio qui che la tradizione della Bundesbank, trasferita nella costruzione della BCE, mostra insieme la propria forza e il proprio limite. La forza risiede nell’aver garantito all’euro una banca centrale indipendente, credibile e impermeabile alle esigenze elettorali dei governi. Il limite nasce dal pericolo che la stabilità dei prezzi venga interpretata in modo eccessivamente meccanico, senza considerare l’origine dell’inflazione e il costo economico degli strumenti impiegati per contrastarla.

La Germania potrebbe quindi essere tra i Paesi maggiormente danneggiati non soltanto dall’inflazione, ma anche da una reazione sproporzionata all’inflazione stessa. Una politica troppo espansiva eroderebbe il potere d’acquisto e i risparmi; una politica troppo restrittiva indebolirebbe ulteriormente l’industria, gli investimenti e una crescita potenziale già molto modesta.

Il paradosso finale è evidente: nel tentativo di proteggere il modello economico tedesco attraverso la massima rigidità monetaria, la Germania rischia di accelerare la crisi di quello stesso modello. La stabilità monetaria rimane indispensabile, ma non può essere separata dalla stabilità dell’economia reale. Una moneta stabile in un sistema produttivo che perde capacità industriale, investimenti e competitività non rappresenterebbe una vittoria completa della politica economica europea.